下面转载的是东方证券精译求精的新文章,我就不点评了,因为我也从中学习到很多!
序言:
近期关于 Li Lu 将成为巴菲特接班人的新闻开始多了起来,大家对他印象多集中两点,第一,他最先看中BYD,而后推举给芒格和巴菲特,这件事上功不可没.第二,他在美国求学并从事投资.八卦归八卦,我们更关心的是作为成功的华侨投资家,他的投资风格和理念为什么会被股神和股神认为比自己更聪慧的芒格重视.下面收拾的资料来源包括他回到母校哥伦比亚大学进行的两次关于价值投资的报告(分辨是2006年和2010 年),以及他今年为查理芒格的《穷查理宝典》所写的中文版序.从2002年发掘BYD,到今天他如何对待这笔投资和BYD的未来?他经历的最大投资失误(同时做多和做空)对我们有哪些启发?经芒格点拨走出窘境的他从巨匠身上学到了哪些价值投资真理?
2006 年哥大商学院演讲要点
价值投资者的三项特质:
1, 不是靠股票交易倒手,而是将自己设想成股票所处实业的经营者.
2, 但由于不是掌控整个公司和行业,所以需要一定安全边际.
3, 经营实业的设想身份,会令价值投资者在"市场"自成一家.
5%vs95%
市场上只有5%的资金进行的是价值投资,与其他95%异乎寻常,既是机会,也是挑战.最大的挑衅是确定自己究竟是5%,还是95%.感情上很容易让你去做95%在做的事件,究竟95%的资金会到处跑,但只有那5%会有十分高的收益.投资路上,你将遇到各种测试,让你清楚知道自己究竟是5%,还是95%.
如果你是那5%的价值投资者,你不会张扬,会安心做少数派,这与人类的天性相左(unnatural),你的决定应该基于你的逻辑和证据,而不是其他人也这样认为.价值投资者绝大多数时间不是"行业人士",而是学术型的研究员,或者记者,他们又无限尽的好奇心,总想弄清前因后果.
举例一:
Timberland(经营户外活动用品).当时拿到公司后发现:因为亚洲金融危机,该地域营业额渐入佳境.这时更应该与其余人交流这家公司,不是为了听取建议,而是为了了解市场对它的根本认识.当时公司没人笼罩,主要是因为公司属于长期持重增长型,又是40%家族控股(98%的投票权),似乎"不需要"金融市场.而且依据公司当时惹上一身官司,1.85神龙合击,如果你是95%的投资者,你可能果断得出结论,公司管理层"在搞".但是下载了所有官司文件,仔细浏览后发现,很多官司都是由于公司没有到达业绩领导,惹恼了投资者,管理层也不爽,一气之下谢绝与华尔街交换.怎样对管理层做出正确断定,这时你应该成为存在侦察精力的记者,很多职业投资经理感到这不是自己的工作范围,但5%的价值投资者会去做1.你可以去家族经营者住的社区,向他们的友人街坊了解他们的为人.经由各种道路,了解到Timberland 父子,父亲高中毕业,人很简略.儿子去了商学院,年事微微就做了公司的首席经营官.通过一位与儿子共同的熟人,发现父子二人都应该是有职业道德的人.在肯定没有遗漏主要信息后(包含亚洲业务只削减了公司整体事迹的5%,他们家的鞋开始在年轻人特殊是孩子中风行等等),面对依然低的股价,得到的论断是市场没有仔细研究这家公司或者很多机构投资者由于种种限制抉择不配置这支股票.2 年后,因为业绩增长,股价涨了700%,从5 倍PE 翻到15 倍.
举例二:
彭博通信社.这家公司的整体情况是产品本身的特征,所以用户转换成本很高.但研究公司历史发现,公司也是从很小起家,一点点拿到市场份额,通过用户天天应用的方式,直到离不开这个产品,也正式达到垄断的地位.彭博的用户与产品之间已经树立了行动接洽,所以即使产品提价,也不会挑选其他.而彭博作为服务供给商,了解到交易员的习惯,会不断向用户讯问使用感触,并提供更多更新的服务,使用户完全"上瘾".所以如果发现一种相似产品,也就能够按照这样的思路研究其所处阶段.比如CapitalIQ,就是照搬彭博的模式.
价值投资不仅是实践,而是能够实际带来宏大回报的办法.条件是边学边做,而且一定要付出伟大的尽力去调研分析.这一点对年青的剖析师来讲更加实用,因为他们没有什么可以失去.成为好的投资者一定先成为好的分析师.好的分析师具备两点:第一把握全面正确的信息,因为很多时候你都是"寂寞"的,如果信息不够全面,很难在股价直线降落和别人讥笑声中坚持自负.第二完整照抄投资经典不会再发生高回报,你须要通过自己的好奇心和研究得出自己的远见卓识.
知道的越多,对投资越有利.任何对公司所处行业产生影响的因素,都会对你有赞助,包括政治、科技、甚至文学艺术作品.总会在某一时点,你看到其他投资者没有注意到的货色.百科辞典式的常识总能够在跨行业投资者施展作用.
正如查理芒格所说,人的终生不会有很多真知灼见,只有不断学习才可以失掉.取舍美国的一个行业,可能是已经研究15 年的行业,然后在亚洲地区找到同样的行业,相称于你可以在这些行业的低级阶段参与,当然前提是彻底了解这样的行业,能力掌握每一个转折点,从而取得超高收益.
投资者将自己当做企业的所有者,与95%的投资者有很大差别,但是一定要了解95%投资者的设法.不外如果你真的将自己当做企业所有者,最后你一定能会离开资产管理这个行业,而是去真真正正经营一家公司或者改为私募股权投资,这也是巴菲特和芒格走得路.
"精译"插一句,想起几年前的一部美剧 Dr. House,很怪的一个医生,每次能够治疗疑难杂症,也都是因为他竭尽"鸡鸣狗盗"之能,找到病源,发现很多病患打死也不违心讲的"故事",果然药到病除.
2010 年哥大商学院演讲要点及问答部分
我倡议各位找一个行业,认当真真地研究,这比任何的培训都要有效.我常常让我的实习生做一项训练,假设你的远房亲戚给你留下了一份工业,你有100%的所有权.细心想,你会怎么做?如果这点你能做好,那么你在投资竞争中就占领了很大上风.因为许多人不认识到这一点,他们只是以为股票是一种轻易交易的纸质工具.如果这是你本人的产业,你就不会不停交易.你一定会晓得这项业务毕竟该给怎样估值.
我入行时,遇上了亚洲金融危机,几年后是互联网泡沫,最近又是一轮金融危机.原来百年一遇的危机,现在暴发频率越来越高.每一次灾害降临,你的市值都可能损失50%以上,这时你需要有足够的自信,不被他人影响.这兴许不容易,但生涯如此.巴郡公司历史上至少有3 次股票都是拦腰斩断,卡内基也遇到过这种情况,洛克菲勒也遇到过,每个人都遇到过,这至少证明你没有出错误,因为在这样的行情下,如果犯错,你的损失不是50%,而是全部毁掉.
问:你说过研究行业时,都要研究到行业里最失败的案例,详细?
答:如果你彻底理解一种业务模式,可以扩大至整个行业.每一个行业都有自己的特点,这些特色也允许以使这个行业跑赢其他行业.找出业内最好和最差的公司,追踪他们整个进程的表现.而且要注意,如果业内最差公司股价比业内最好的公司股价表现还要好,可以让你对这个行业有新的认识,这样的情况确切会存在.如果你真的得到对某个行业的真知灼见,又发现了管理好的公司,在公道的价钱介入,那将会给你带来长期高回报.
问:可否举个例子?
答:好比汽车行业,最初只有几家企业,利润很高,随后走向衰败.通用,60年代时,资本回报率可达46%,70 年代就降到28%,80 年代只有9%,90 年代6%,现在应该是负数了.有了这些数据,对行业的懂得可以更加深刻,而不是大家含混地认为汽车行业很赚钱或者很蹩脚.而这样的认识,对研究和投资中国和印度等国度的雷同行业会有很大辅助.
问:关于BYD,据说你曾经认为BYD 应该销售一款车到美国,为什么你会那样想?
答:这个问题最好还是问王传福自己.我还是想谈谈电动汽车的中心电池.电池是增值最大的部分,而且决定了电动汽车的价值.在洛克菲勒将石油成功提炼以前,有三分之一的车都是电动的,后来亨利福特通过内燃机技术,在糟蹋能源85%的情况下,让制造动员机和汽车的成本大大下降,使得汽车走入普通人生活.但多年以后,我们知道了焚烧石油会造玉成球变暖,将来就算地球还存在,人类可能已经不在了.所以现在很很多理由来发展电动汽车.汽车电池的技术已经有了突飞猛进的发展,性价比已经可以和传统汽车相题并论.BYD 现在做的事情就是让汽车电池进一步发展,使得用户自己自动购置电动汽车.但我们也要认识到很多百年企业,已经将传统汽车的制造工艺发展到了至高无上的田地,只有很短时间就可以掌握.今后还有长期发展空间的就是汽车电池技巧.谁在这个领域领先,谁就领有最大的优势.最终只能有一家福特式的公司成为电池制造和汽车制造同一在一起的最大赢家.将这两者放在一起不是一件容易的事情.
问:对于BYD 的锂电池,他们做一般的锂电池确定没有问题,然而汽车的锂电池要庞杂的多,我并不认为普通锂电池+汽车制作商是个很好的概念.现在巴菲特因素已经把股价推高,已经不合适做价值投资了,为什么你还继承持有?
答:首先必需要说投资者最大的乐趣就是涌现惊喜,BYD 就是这样的情况.王传福和他的团队确实有这样的文明,他们的主意总是能当先很多人好几年.当年他出产电池是无可奈何,上市前他只有30 万美元的风投,通过上市融资,加上巴菲特投资2 亿美元,现在他们已经发展到16 万员工,60-70 亿的收入和5 亿的净利润.BYD 主动化的成本很低,产品德量牢靠性很高.王传福的发明性使得他可以不同凡响.8 年前我投资BYD 的时候,并不清晰他是要发展汽车电池,还是笔记本电池还是手机电池.这笔投资难度最大的地方这个行业以前所未有的速度产生变更,而且范围很大.BYD 今年要招收1 万名大学毕业生,产能将很快翻番.这是我为什么认为要研究历史上巨大的公司,所以我提议各位将通用的历史仔细研究(每5 年划分一个阶段).
问:你在中国投资遇到过艰苦么?
答:我是直到 2008 年底才真正见到BYD 的工厂,才对公司有了更好的懂得.良多时候进行投资,无奈控制最完全(完善)的信息,由于投资自身就是在买将来.我是在当时亚洲存在各种各样问题的情形下,决议投资的.所以所有仍是回到保险边际的基础概念,我们应当容忍必定的不断定.这些会妨碍咱们进行投资么?不会.
问:你认为同上市公司管理层打交道是类费时间么?你会不会为某种业务的"护城河"支付溢价?
答:没有概论,是详细情况而定.没有见过管理层,也可以了解管理层;即便见到管理层也可能什么信息都得不到.只能说,如果其他情况都一样的话,你对管理层越是了解,他们越是老实可托,他们做好企业的念头越强烈,你的平安边际会更大.还是那句话,要害是清楚自己知道什么,不知道什么.如果不清楚这一点,很可能只是在赌.与上市公司打交道也没有固定的模式.如果然的对某个领域觉得好奇,会想尽措施收集材料,但在对冲基金和公募资金通常只有1 个礼拜左右的时间去了解某项业务,很难做到彻底了解.我用了仅10 年的时间,现在
还在学习BYD 的各项新惹事物.
问:你当初的投资作风与当时成破基金时有何不同
答:很多事情都变了.但是从事投资行业最大的利益就是随着春秋的增长,你的才能也在积聚进步.有些行业,比如竞技体育,跟着年纪的增长,你就不再从事这个行业了.投资这条路上,你的知识甚至比你的金钱可以更快的实现复合式增长.如果你真的爱好这个行业,我建设你不要试图走捷径,可能你花的时间长些,但是你的播种会更多.我们今天在BYD进行的投资,就是帮助中国走向古代繁华.BYD 就是在帮助中国和美国这样的国家走出过去靠碳排放发展的时期.寰球变暖关联到每个人,所以BYD 对每个人都作出了重要奉献.美国历史上贡献了很多发现,现在一家来自中国的企业将通过廉价的电动汽车和太阳能为人类文化作出更大的贡献.最终,我们将从太阳获取所有能源,所以如果能够找到一种便宜的方式将太阳的能源贮存到电池里,然后再驱动汽车等等,那将真正推进可再生能源.我们在投资BYD 的初期,也没有想到这些,但对于一家伟大的企业,这些都是合乎逻辑,瓜熟蒂落,就像比尔盖茨当时应该也没有想到要拿下整个产业,因为一切在当时还不存在.
最大的投资错误/走出低谷
(摘自李路为《穷查理宝典》中文版做序)
但为了留住并吸引到更多投资者,我也不得不做了一段时间的让步.有两三年的时间,我也不得不通过做是非仓(LONG-SHORT)对冲,去管理旗下基金的波动性.和做多(LONG)比拟,做空交易(SHORT)就很难被用于长期投资.原因有三:第一,做空的利润上限只有100%,但损失空间几乎是无穷的,这正好是同做多相反的.第二,做空(SHORT)要通过借债完成,所以即使做空的决定完全正确,但如果时机错误,操作者也会见临损失,甚至破产.第三,最好的做空投资机会普通是各种各样的舞弊情况,但舞弊作假往往被掩饰得很好,需要很长时间才会败露.例如麦道夫的圈套持续几十年才被发现.基于这三点原因,做空需要随时关注市场的起落,不绝交易.
这样做了多少年, 投资组合的波动性倒是小了许多,在2001~02 由互联网泡沫引发的金融危机中我们并没有账面丧失,并小有斩获,治理的基金也增长了许多.对冲基金行业里最具传奇性的两位先辈人物一位成为我的重要投资人,另外一位邀我独特成立一家亚洲投资基金.名义上看起来还蛮景色,1.95皓月传奇, 但实在我心坎很苦楚.如果同时去做空跟做多,要把持做空的危险,就必需要不停地交易.但若是不停地交易的话,就基本没有时间真正去研究一些长期的投资机遇.这段时代的回报从稳定性上而言比从前好,成果却乏善可陈.但实际上,那段时间呈现了很多一流的投资机会.坦率的说,我职业生活中最大的失败并不是由我过错决定造成的损失(当然我的这类毛病也毫不在少数), 而是在这一段时间里不可能大批买进我爱好的几支最优良的股票,我为此少挣的钱到现在还在增添.
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直到我们意识的第七年,在2003 年一个感恩节的聚首中,我们(Li Lu 与芒格)进行了一次长时光开诚布公的交谈.我将我投资的所有公司,我研讨过的公司以及引起我兴致的公司逐一先容给查理,他则逐个点评.我也向他求教我遇到的烦恼.谈到最后,他告知我,我所碰到的问题简直就是华尔街的全体问题.
全部华尔街的思维方法都有问题,固然巴郡已经获得了这么大的胜利,但在华尔街上却找不到任何一家真正模拟它的公司.如果我持续这样走下去的话,我的那些懊恼永远也不会打消.但我假如乐意废弃现在的门路,想走出与华尔街不同的途径,他乐意给我投资.这真让我受宠若惊.
在查理的帮助下,我把公司进行了彻底的改选.在结构上完全转变成早期巴菲特的合伙人公司和芒格的合伙人公司(注:巴菲特和芒格早期各自有一个合伙人公司来管理他们自己的投资组合)那样的构造,同时也除去了典范对冲基金的所有弊病.愿意留下的投资者做出了长期投资的保障.而我们也不再接收新的投资人.新的基金也保存了原基金的部分投资组合,包括我们在比亚迪的投资.
我于是进入到投资生涯的又一个黄金时期.我毋庸再受华尔街那些投资者各式各样的制约,而实现机构改革之后的投资结果本身也证明了这一决定的准确性.虽然数字仍然上高低下的波动,但终极的结果是大幅度增加.新的基金从2004 年第四季度至2009 年底,除去营运本钱外,每年的复合回报率超过36%.而自1998 年1 月原基金创立开始盘算,每年复合回报率则超过29%.12 年期间,回报增长超过20 倍.撇开数字不谈,这些年的工作顺畅了许多.我无须纠缠于股市沉浮,不建交易,一直做空.相反,我可以把所有的时间都花在对公司的研究和了解上.我的投资阅历已经明白地证实:依照巴菲特/芒格的系统来投资一定会受益各方.但因为投资机构本身的限度,绝大部分的机构投资者不采取这种方式,因而,它给了那些用这种方式的投资者一个绝好的竞争优势.而这个优势在未来很长的一段时间内都不会消散.
Li Lu 谈到芒格对自己影响
查理就是如斯独特的人,他的奇特性既表现在他的思维上,也表示在他的人格上.比方说,查理思考问题老是从逆向开端.如果要清楚人生如何得到幸福,　　“失望的时候,查理首先是研究人生如何才干变得疼痛;要研究企业如何做强做大,查理首先研究企业是如何没落的;大部门人更关怀如何在股市投资上成功,查理最关心的是为什么在股市投资上大局部人都失败了.他的这种思考方式起源于下面这句农民谚语中所蕴含的哲理:我只想知道未来我会逝世在什么处所,这样我就不去那儿了.
查理在他漫长的毕生中,连续不断地研究收集关于各种各样的人物、各行各业的企业以及政府管治、学术研究等各范畴中的人类失败之有名案例,并把那些失败的原因排列成正确决策的检讨清单,使他在人生、事业的决议上几乎从不犯重大错误.这点对巴菲特及巴郡五十年业绩的重要性是再强调也不为过的.
一次,查理邻座一位美丽的女士保持让查理用一个字来总结他的成功,查理说是"感性".然而查理讲的"理性"却不是我们正常人理解的理性.查理对理性有更刻薄的定义.恰是这样的"理性",让查理具备灵敏独到的目光和洞察力,既使对于完全陌生的领域,他也能一眼看到事物的实质.巴菲特就把查理的这个特点称作"两分钟效应"mm他说查理比世界上任何人更能在最短时间之内把一个复杂商业的本质说清楚.巴郡投资比亚迪的经过就是一个例证.记得2003 年我第一次同查理谈到比亚迪时,他虽然素来没有见过王传福本人,也从未参观过比亚迪的工厂,相对让你爱好~,甚至对中国的市场和文化也绝对生疏,可是他当时对照亚迪提出的问题和评论,今天看来依然是投资比亚迪最本质的问题.
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查理对我而言,不仅是合伙人,是长辈,是老师,是朋友,是事业成功的典型,也是人生的榜样.我从他的身上不仅学到了价值投资的道理,也学到了很多做人的情理.他让我明确,一个人的成功并不是偶尔的,机会诚然重要,但人的内在品质更重要.
查理喜欢与人早餐约会,时间通常是七点半.记得第一次与查理吃早餐时,我准时赶到,发现查理已经坐在那里把当天的报纸都看完了.虽然离七点半还差几分钟,让一位丧尽天良的白叟等我令我心里很不好受.第二次约会,我大概提前了一刻钟到达,发明查理还是已经坐在那里看报纸了.到第三次约会,我提前半小时达到,结果查理还是在那里看报纸,好像他从未分开过那个座位,长年守候.直到第四次,我狠狠心提前一个钟头到达,六点半坐那里等待,到六点四十五的时候,查理悠悠地走进来了,手里拿着一摞报纸,头也不抬地坐下,完全没有留神到我的存在.以后我逐步了解,查理与人约会一定早到.到了当前也不挥霍时间,会拿出筹备好的报纸翻阅.自从知道查理的这个习惯后,以后我俩再约会,我都会提前到场,也拿一份报纸看,互不打搅,等七点半之后在一起吃早饭聊天.偶尔查理也会迟到.有一次我带一位来自中国的青年创业者去见查理.查理因为从一个午餐会上赶来而迟到了半个小时.一到之后,查理先向我们两个年轻人慎重道歉,并具体说明他迟到的起因,甚至提出午餐会的代客停车(VALETPARK)应如何改良才不会延误客人四十五分钟的等候时间.那位中国青年既惊奇又激动,因为在全世界恐怕也找不到一位位置如查理个别的长者会因迟到向小辈重复报歉.
精译注:我们关心的是,如果巴菲特真的把很大一部分资产交给Li Lu 打理,是否表现他认为接下来数十年投资的机遇和重点将转移至美国以外的市场,特别是亚洲和中国.如果是的话,Berkshire Hathaway 连续神话的方法,是否同欧洲股神安东尼波顿(上一期精译)的方法类似,在东方寻找西方发达国家已经成熟且成功的贸易模式的影子,在其发展早期阶段介入?